干货：物流快递行业价值分析

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  行业概况

  物流产业是物流资源产业化而形成的一种复合型或聚合型产业。物流资源包括运输、仓储、装卸、搬运、包装、流通加工、配送、信息平台等。运输又包括铁路、公路、水运、航空、管道五种资源。这些资源产业化就形成了运输业、仓储业、装卸业、包装业、加工配送业、物流信息业等等。

  这些物流资源也分散在多个领域，包括制造业、农业、流通业等等。把产业化的物流资源加以整合，就形成了一种新的服务业，即物流服务业。

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  商业模式和技术发展

  1)快递行业上下游可延伸的领域：

  冷链：需求拉动供给;冷链是物流行业中难度较大的一类细分领域，因为除了物流通常考虑的时效性之外，还有温度和耐藏性的要求。有能力在冷链行业领先的公司符合三个要素，一是资金实力;二是快速实现规模效应;三是比较适合直营模式的快递公司，因为考验服务质量。冷链市场最后的形态是仓库到仓库的B2B模式。

  快递柜：提升配送一二线城市配送效率;随着人力成本日渐提升，提高最后一公里的效率成为快递产业链中关键的问题。总体而言，我们认可快递柜对于效率的改善。眼前快递柜市场还是一个抢地盘的阶段，有较强BD能力、在一二线城市的适合小区快速做到足够覆盖率的公司值得关注。长期来看，有先发优势的公司，利用规模效应，辅以数据积累，应在产业链拥有一席之地。

  零担/整车：横跨产业链布局;领先的零担公司在布局快递业务，快递也有向零担、整车渗透的冲动。参考海外模式，海外领先的物流公司都是提供了包括快递、零担甚至整个供应链服务的丰富产品线，满足用户多方面的不同需求。

  天网与地网：募投项目的两大方向;根据5家领先的快递公司披露的募投项目，融资的主要用途有两块：加强分拨中心和干线能力，提高物流信息化水平。前者是加强地面能力的“地网”布局，后者是提升信息化水平的“天网”建设。

  2. 技术发展

  物流快递技术对物联网技术发展应用推动最大，真正让运作监控和管理可以随时、随地、随需。5G等高速通信技术让物联网技术插上了腾飞的翅膀。

  3. 政策监管

  2017年2月，国务院发布的《“十三五” 现代综合交通运输体系发展规划》明确了“十三五” 时期现代综合交通运输体系发展的指导思想、发展目标和主要任务，并强调要加强规划组织实施，完善相关配套政策措施。

  2017年4月，国家质检总局联合11部门出台《关于推动物流服务质量提升工作的指导意见》提出，通过强化物流企业服务质量意识、建立物流服务质量指标体系、健全物流服务质量标准体系等9项重点任务，树立并强化“中国物流”优质服务形象。

  2018年2月，国家质检总局、国家标准委联合发布的《快递封装用品》提出，要发展减量化、绿色化、可循环的“绿色物流业”，对原有快递封装标准的相关方面进行了补充完善。

  2018年5月，国务院会议确立的《确定进一步降低实体经济物流成本的措施》提出，将进一步加大力度推进简政放权和减税降费，降低制度性交易成本和企业负担，促进物流降本增效，助力经济发展。

  2018年5月，商务部发布的《商务部关于推进农商互联助力乡村振兴的通知》中提出，加强农产品冷链流通基础设施建设，补上冷链物流短板。

  2018年8月，全国人大常委会表决通过《中华人民共和国电子商务法》该法涉及电子商务经营主体、经营行为、合同、快递物流、电子支付等，做了比较明确具体的规定，为电子商务健康发展奠定法律框架。

  2018年10月，国务院办公厅印发《推进运输结构调整三年行动计划( 2018-2020年)》。

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  行业估值、定价机制和全球龙头企业

  1. 行业综合财务分析和估值方法

  物流快递行业估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P/S市销率估值法、EV/Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、NAV净资产价值估值法等。

  2. 发展和价格驱动机制

  国内快递行业快速发展，业务量稳居世界第一。20世纪70年代末至90年代初，我国快递行业处于发展初期，国内及国际快递业务开始布局，此时的行业需求主要是商务件、信件递送。

  20 世纪 90 年代以来，民营企业相继成立，服务主体、产品品类、物流渠道等逐步多元，行业法律制度不断完善，我国快递行业迈入成长期，同时国内网络购物逐渐普及，线上零售业务快速发展带动电商快递服务需求提升，快递行业空间不断加大，业务总量显著提升。

  1)行业格局：电商件市场龙头初显，品牌件市场格局稳定。成本是行业竞争的灵魂，低议价能力与网络壁垒决定了成本是行业竞争的灵魂。同时驱动电商平台的 GMV 增速则主要依赖于电商平台的营销费用，我们可以得到这样的一个链条：电商平台竞争策略(竞争激烈)——营销费用(加大营销力度)——用户购买次数(增加)——平台 GMV(增加)——快递行业裹量(增加)。

  我国快递公司有两种经营模式，分别是以通达系为代表的“枢纽分拨自营与末端网络加盟”的加盟模式和以顺丰为代表的直营模式。快递业务分揽收、分拣、转运、派送四个环节，加盟制目前分拣和转运环节以自营为主，揽件和派件由加盟商完成;直营制下所有环节均由公司自建，统一管理。对比两种模式，加盟制目前更适合电商件。

  2)价格驱动机制

  第一，电商市场繁荣是核心驱动力。网购兴起，带动我国快递行业持续高增长：电商件为快递业务提供主要增量。网购保持高增长，快递行业增长空间巨大。网购品类完善，疫情催生需求增长，有望加速电商需求进一步增长。整体而言，一是基于社零总额高基数考虑，网上零售额占比持续提升，电商件需求仍有增量空间，二是线上购物品类多元化，有望刺激线上购物需求进一步释放，三是疫情催生消费需求从线下向线上转移， 有望一定程度为行业提供持续增量。

  第二，中短期快递增量主要依靠电商下沉市场。下沉市场潜力巨大，快递需求有待释放，我国快递业务地区分布不均衡，发达地区业务比重大，经济落后地区需求增速快，有望为行业增长持续提供驱动力。

  3. 竞争分析

  行业竞争格局：行业整合，中小企业出清，根据业务量的规模，快递公司通常可以分为三档，一线快递公司包括“通达系”、百世快递、顺丰控股、 中国邮政+EMS 以及京东物流，二线快递公司包括德邦快递、苏宁易购、跨越速运、宅急送、天天快递、优速快递和速尔快递，三线快递公司主要是以 DHL、Fedex 为代表的外资公司，这类公司快递业务量较少，市场份额较低，在国内快递行业竞争中不断边缘化。但行业的市场份额离散程度并不够，主要快递公司的差异并没有显著拉大，行业格局仍需时日优化。

  快递行业产品同质化严重，随着市场体量不断变大，快递行业规模效应愈加显著，快递单价持续下行，价格战愈演愈烈，中小企业在难以获得更多市场份额的情况下，难以通过规模效应降本，多家二线快递公司破产清算、被收购重组或是转向其他物流细分行业。同时伴随业务量增长，头部公司差距逐步拉大。

  顺丰控股：公司是国内领先的快递物流综合服务商，经过多年发展，已初步建立为客户提供一体化综合物流解决方案的能力，不仅提供配送端的高质量物流服务，还延伸至价值链前端的产、供、销、配等环节，以消费者需求出发，利用大数据分析和云计算技术，为客户提供仓储管理、销售预测、大数据分析、金融管理等一揽子解决方案。

  韵达股份：公司是国内知名快递物流企业，在“韵达+”发展理念的引领下，公司以科技为驱动力、以大数据能力为载体，通过多样化的快递产品、“最后一公里”、“末端100米”的配送和信息化技术的建设，致力于构建以快递为核心，涵盖仓配、云便利、跨境物流和智能快递柜为内容的综合服务物流平台。

  中通快递-SW：中通快递是一家集快递、物流、电商、印务于一体的大型集团公司，注册商标“中通”、“zto”。该公司通过全国网络等增值服务提供相应的快递服务，其运营模式为高度可扩展的网络合作伙伴模式。

  1)物流地产仓储公司

  物流地产，是经营专业现代化的物流设施的载体，是出于房地产开发企业对利润的追求，根据物流企业客户需要，选择一个合适的地点，投资和建设企业业务发展所需的现代物流设施。

  物流地产属于工业地产的范畴,指投资商投资开发的物流设施,比如物流仓库、配送中心、分拨中心等等,这里的投资商可以是房地产开发商、物流商、专业投资商。现代物流地产的范畴包括物流园区、物流仓库、配送中心、分拨中心等物流业务的不动产载体。同传统的物流地产相比,它更强调管理的现代化、规模效应、协同效应。

  物流仓储地产和物流快递关系密切，如中国物流资产(1589.HK)、普洛斯(GLP)、安博、嘉民、盖世理、宇培集团、易商红木、平安不动产、宝湾物流、丰树集团、百利威、新宜等。

  普洛斯(GLP)已成为全球领先的专注于物流、不动产、基础设施、金融及相关科技领域的投资管理与商业创新公司。63支不动产及私募股权基金，在不动产及私募股权基金领域的资产管理规模达970亿美元。68处办公室遍及17个国家/地区，业务遍及巴西、中国、欧洲、印度、⽇本、美国及越南。

  1) UPS(UPS.N)是全球最大的快递公司，全球最大的快递公司，也是全球领先的专业运输和物流服务提供商。2016年，UPS的营业额达到610亿美元。每个工作日，公司都会向180万客户发送包裹，共有600万名收件人。该公司的主要业务是在美国和200多个国家和地区。

  2)FedEx(FDX.N)中文名为美国联邦快递公司，同时也是美国最大的快递公司之一，其总部位于美国田纳西州孟斐斯，并在全球各地建有多个分公司。与UPS类似，其业务最大来源也是美国本地，占比近80%;而却别与UPS的是其快递方式主要占比是空运部分，约85%的占比都来自空运。FedEx从1971年创立至今，拥有671架飞机，其中空客A300-600有44架，空客A310-200/300有59架。

  3)德国邮政(DHL)是德国的国家邮局，也是欧洲领先的物流公司，并且正在寻求成为世界第一。最近改变了品牌。Europe的全球邮政和国际邮政业务部门提供全球快递服务;通过与DHL的全球合作伙伴关系。物流部门成立于1999年，通过收购Danzas品牌的公司。该部门提供一站式服务，并在整个物流链中提供服务。服务包括全球航空、航运、欧洲陆运服务和定制物流解决方案。

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  未来发展

  快递行业经历了长时间的发展，在需求方面疫情后期快递将迎来新一轮增长期。受益于疫情期间消费者对线上消费的依赖增强，下沉市场渗透加速，快递需求将保持比往年更高的增速。快递末端收投方式面临加速迭代，智能快件箱等非接触式投递方式获得发展机遇，渗透率将进一步提升。

  供给方面，将加速快递由单纯以零散小件为主，向快运、即时递送、供应链、冷链、医药等多元业务发展转型。

  快递服务制造业等供应链业务迎来前所未有的发展良机，大批量、工厂货的比例将进一步提升。快递对国际物流大通道的寄递保障功能与重要意义将大幅提升，国家政策加速倾斜，在基础性、战略性作用的背景下，快递业务的新内涵、新功能有望进一步挖潜。

  同时优质快递服务成为畅通经济循环、促进线上线下一体的重要保障，为快递新一轮高质量发展带来契机以及增量拓展，下沉市场布局加快。

  最后随着我国在全球供应链中的作用不断增强，寄递物流企业将持续向海外市场寻求新的增长点。

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